近日，证监会发布《商业不动产投资信托基金试点公告（征求意见稿）》，这份涵盖八大条款的纲领性文件，标志着我国REITs市场完成从基础设施领域向商业不动产领域的关键跨越。试点方案紧扣新“国九条”推动REITs市场高质量发展的核心要求，直指40万亿级商业不动产存量盘活的核心痛点，通过打通商业不动产与资本市场的连接通道，为存量资产提供标准化的盘活解决方案，既为商业地产行业开辟了全新的权益融资路径，也将以专业化运营推动房地产发展模式从“重开发”向“重运营”转型，进一步深化资本市场服务实体经济的深度与广度。

商业不动产REITs试点

的制度设计有清晰的底层逻辑

商业不动产REITs的制度框架构建，既借鉴了基础设施REITs五年实践积累的成熟经验，又充分适配商业不动产的运营特性。从产品定义来看，《公告》明确商业不动产REITs是通过投资商业不动产资产支持证券获取不动产所有权或经营权，以租金、收费等稳定现金流为核心收益来源，并将主要收益分配给基金份额持有人的封闭式公募基金，这一定义精准锚定了商业不动产“运营产生现金流”的核心属性，区别于传统房地产开发的收益模式。

在运营管理要求上，《公告》重点压实了基金管理人的主动运营责任，这与商业不动产需要精细化资产管理、业态动态调整的特点高度契合——不同于基础设施REITs偏重于资产的稳定持有，商业不动产的价值实现高度依赖招商、运营、服务等环节的专业能力，要求管理人从资产筛选、尽职调查到日常运营全流程承担核心责任。同时，基金托管人需履行资产安全监督职责，防范资金挪用等风险，多方联动的风控体系既延续了基础设施REITs的监管框架，又针对商业不动产的市场化属性强化了过程管控。

此外，《公告》明确商业不动产REITs其他事宜参照《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》执行，这一制度设计大幅降低了衔接成本，让新产品能够依托现有成熟体系快速落地。交易所同步推进的配套业务规则修订、系统适应性改造等工作，也在估值体系、信息披露等环节充分考量商业不动产的特性，为试点落地筑牢制度基础。

40万亿存量市场盘活

需要适配的金融工具

我国狭义商业地产（零售物业、办公物业、酒店）存量规模约40万亿至50万亿元，这部分资产长期面临“沉淀化”困境——大量优质商业不动产因缺乏标准化的退出渠道，只能长期沉淀在企业资产负债表中，既无法转化为现金流支撑企业新业务拓展，也推高了企业资产负债率。此前，尽管CMBS、类REITs等产品已在商业不动产盘活领域积累了近千亿元的发行规模，但这类产品仍属于私募范畴，流动性弱、受众范围窄，难以满足大规模存量盘活的需求。

商业不动产REITs作为公募产品，具备标准化、可交易、受众广的核心优势，能够将原本非标准化的商业不动产转化为可在资本市场流通的金融产品，打通“持有-运营-退出”的闭环。从市场空间来看，北京大学光华管理学院REITs课题组测算我国公募REITs整体市场空间超10万亿元，商业不动产作为核心组成部分，其证券化进程将显著提升REITs市场的规模和影响力。在当前利率下行、优质资产稀缺的市场环境下，商业不动产REITs既为资产持有方提供了资金回笼的渠道，也为社会资本提供了参与优质商业资产运营的路径，实现存量资产从“静态沉淀”向“动态流转”的转变。

商业不动产REITs

为行业打开全新的权益融资通道

传统商业地产行业的融资模式高度依赖银行信贷、非标融资等债务性工具，这种模式在行业调整期面临两大痛点：一是债务到期压力推高企业财务风险，二是重资产持有模式挤占企业用于轻资产运营的资金。商业不动产REITs作为权益类融资工具，能够帮助企业实现“表外融资”——通过将成熟商业物业注入REITs，企业可回笼资金用于偿还债务、补充流动资金或投入轻资产运营项目，既降低资产负债率，又避免因压缩投资错失转型机遇。

这种融资模式的创新，打破了商业地产“拿地-开发-自持-沉淀”的传统闭环，形成“开发培育-成熟上市-资金回笼-再投资”的新循环。从行业发展逻辑来看，权益融资占比的提升，能够优化商业地产行业的整体资本结构，减少对债务融资的依赖，降低行业系统性风险。同时，REITs的发行要求底层资产具备持续、稳定的现金流，这也倒逼企业在资产培育阶段就注重现金流的稳定性，从源头上提升商业不动产的资产质量。

商业不动产REITs

将倒逼行业转向专业化运营

商业不动产REITs的收益核心来自底层资产的运营表现，投资者对租金收入、出租率、现金流增长率等指标的关注度远高于传统房地产项目，这将彻底改变商业地产行业“重开发、轻运营”的惯性思维。以往商业地产企业的核心竞争力集中在拿地、建设环节，而REITs试点启动后，招商能力、业态调整能力、客户服务能力、资产增值能力将成为核心竞争力。

从运营逻辑来看，商业不动产REITs要求管理人基于市场需求动态调整业态组合，优化租户结构，提升资产的运营效率——例如核心商圈写字楼需精准匹配企业办公需求，零售物业需适配消费趋势调整品牌布局。这种专业化运营的要求，将推动行业从“拼土地、拼资金”的粗放模式，转向“拼运营、拼服务”的精细化模式，加速商业地产企业从“开发商”向“资产管理商”的角色转型。同时，运营能力的强弱将直接反映在REITs的市场估值和收益分配上，形成“运营能力-资产收益-市场价值”的正向反馈机制。

商业不动产REITs

丰富了资本市场的资产配置体系

在投资者层面，商业不动产REITs填补了资本市场在不动产领域的配置空白，为不同类型投资者提供了差异化的资产选择。相较于基础设施REITs，商业不动产REITs具备更高的租金增长弹性，核心城市核心商圈的优质资产还兼具现金流稳定性和资产增值潜力，能够满足风险偏好不同的投资者需求——保险资金、养老基金等长期资金可依托其稳定现金流实现资产保值，普通投资者则可通过公募REITs参与商业不动产的收益分配，共享实体经济发展红利。

从资本市场整体来看，商业不动产REITs的推出进一步完善了多层次资本市场体系，提升了直接融资比重。截至目前，我国已上市REITs产品达77只，累计融资金额2070亿元，总市值突破2200亿元，商业不动产REITs的加入将进一步扩容REITs市场规模，增强市场的包容性和吸引力。同时，REITs市场的多元化发展，也能引导更多社会资本流向实体经济，强化资本市场服务实体经济的功能。

商业不动产REITs试点

推进有明确的节奏和风控思路

为保障试点平稳落地，监管层面确立了“先优质后一般、先简单后复杂”的推进策略，核心是把好资产“入口关”——优先选择位于一线城市核心商圈、出租率稳定、现金流可预测的商业办公和零售物业开展试点，确保首批项目形成示范效应。这一策略既考虑到市场对商业不动产REITs的认知需要过程，也能通过优质项目的落地积累运营和监管经验，为后续扩容奠定基础。

在风险防控方面，监管体系构建了“证监会监管+交易所自律+机构尽责”的多层架构：证监会及其派出机构负责整体监管和风险监测处置，交易所优化配套规则并做好项目审核，基金管理人、托管人及评估、法律、审计等专业机构各司其职，压实全流程责任。这种风控思路既防范了资产筛选、估值、运营等环节的潜在风险，也为市场建立了清晰的行为准则，避免试点过程中出现违规操作或风险外溢。

商业不动产REITs试点

是房地产模式转型的关键抓手

我国房地产行业正处于从“高增长、高杠杆、高周转”向“高质量、低杠杆、重运营”转型的关键阶段，商业不动产REITs的推出，正是推动这一转型的核心金融工具。一方面，REITs盘活存量资产的功能，能够降低行业对新增开发的依赖，引导企业将资源聚焦于现有资产的运营提升；另一方面，REITs的市场化定价机制，能够客观反映商业不动产的真实价值，推动行业从“资产增值依赖房价上涨”转向“资产增值依赖运营提升”。

从行业生态来看，REITs试点将加速商业地产行业的分化：具备优质资产和专业运营能力的企业将借助REITs实现规模扩张和盈利提升，而资产质量差、运营能力弱的企业则会逐步被市场淘汰，推动行业集中度提升。这种分化最终将形成“优质资产-专业运营-资本市场认可”的良性生态，助力构建房地产发展新模式。

商业不动产REITs

的长期发展需解决核心问题

尽管试点启动为商业不动产REITs发展奠定了基础，但长期来看仍需解决几大核心问题。

一是估值体系的完善，商业不动产的估值需兼顾现金流稳定性、区位价值、运营能力等多重因素，需要建立适配我国市场的估值模型，避免估值偏离真实价值；

二是税收政策的配套，合理的税收安排能够降低REITs的运营成本，提升产品收益率，增强对投资者的吸引力；

三是投资者教育的深化，需引导市场形成“长期持有、关注运营”的投资理念，避免短期炒作导致市场波动；

四是资产范围的有序扩容，在试点成熟后逐步将更多类型的商业不动产纳入范围，如城市更新配套商业、社区商业等，进一步释放存量盘活潜力。

结语：商业不动产REITs试点的启动，是我国资本市场深化改革的关键一步，更是40万亿商业不动产存量市场盘活的重要突破口。其制度设计既立足当下的市场基础和监管能力，又着眼于行业转型和实体经济发展的长期需求，通过打通“资产-资本”的连接通道，既为商业地产行业提供了转型的金融工具，也为资本市场增添了服务实体经济的新载体。随着试点的稳步推进、配套规则的完善以及运营经验的积累，商业不动产REITs将逐步成为盘活存量资产、优化资源配置、推动房地产模式转型的核心力量，在“防风险、稳增长、促转型”的大背景下，为经济高质量发展注入持续的金融动能。

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